中期国际:国债期货:长阳遇波澜

【字体:      】     打印     2019-01-10 19:56:35 来源:网易用户

一、2018年国债期货市场回顾

2018年,受宏观经济下行压力较大、股市下跌、货币政策相对宽裕的影响,期债震荡偏强。截止12月21日,10年期国债主力合约全年上涨3.735,涨幅4.01%。5年期国债主力合约上涨2.320,涨幅2.4%。

图1:2018年10年期期债主力合约表现(2018年1月2日-12月21日)

数据来源:Wind,中期研究院

五债十债价差连续缩小,五债十债价差从1月2日的3.62连续回落至12月21日的2.025。

图2:五债十债价差震荡回落(1月2日-12月21日)

数据来源:Wind,中期研究院

二、基本面分析:2019年影响债市的主逻辑

(一)中美贸易摩擦仍将加剧市场波动

2019年,中美关系将是最重要的投资逻辑之一。2019年,贸易摩擦仍将会是中美关系的焦点,大概率会是长期性问题,并且处于斗而不破的状态。鉴于中美贸易摩擦背后复杂的政治经济因素以及中美关系变化可能对世界造成的巨大影响,中美经贸问题不会轻易激化,更不会彻底决裂,但也不会轻易结束。

对于金融市场和国债期货市场来讲,中美关系的每一个热点性事件都有可能引起资本市场的情绪变化,也有可能引发市场的过度反应。避险情绪的增长与消退,会对金融市场尤其是国债期货市场产生明显的影响。我们难以推断2019年中美关系将会出现哪些热点问题,也难以推断未来每一次中美谈判的成与败,更难以推断中美关系激化与和解的时点,但是我们建议投资者根据不同的形势做好应对。

中美关系的阶段性缓和,会导致避险情绪暂时消退,引发国债期货价格的阶段性回调。如果缓和的程度足够大,将会是期债阶段性的做空机会和高等级信用债的做多机会。反之,如果中美贸易问题出现阶段性的激化,会导致市场避险情绪的升温,为国债期货和利率债带来做多机会。需要注意的是,如果激化程度较为剧烈,会引发国内政策的UU快三代理对冲,比如出台影响较大的减税降费和扩大开放措施,来对冲中美贸易摩擦带来的不利影响,因此中美贸易摩擦阶段性激化引发的收益率下行的空间较为有限。

总之,鉴于2019年中美关系的复杂形势对资本市场的影响以及我国政府稳定经济的决心,投资者交易的难度将提升,需要结合当时的收益率水平和政策环境相机抉择。

图3:中美贸易战加剧了2018年债市波动

数据来源:Wind,中期研究院

(二)经济有望受政策提振,关注债市牛熊转换

“坚定不移办好自己的事情,改革开放再启程”会是明年市场的另一条鲜明的逻辑线。

12月13日中央政治局工作会议传递出一个重要信号:决策层的态度已经从7月底中央政治局会议的“要切实办好自己的事情”变成了“坚定不移办好自己的事情”,这表明决策层面对中美关系新形势经过一定时间的权衡之后,最终的选择是按自己的逻辑和战略继续推进。

综合决策层传递的方向性信号,我们对于明年经济形势的判断为对勾型(√)走势。预计明年一季度国内经济会惯性承压,二季度可能在政策面的各种支持下,开始企稳回升。至于这个“√”的斜率如何,我们倾向于较为平缓的“√”。

之所以说明年一季度经济增速下行压力较大,且二季度反弹斜率较为平缓,原因是从目前的经济数据尤其是经济驱动力的数据(消费、投资、进出口)来看,经济增长UU快三规律动能尚较为疲弱。由于2019年经济总体形势可能仍不乐观,尤其是一季度压力较大,政策面的支持可能会相应增强。由于宏观形势的复杂性,决策层大概率将会出台全面性的组合政策,对冲外围风险和经济增速下行压力。

债市是经济的晴雨表,如果经济形势如以上预判,债市在2019年一季度还会保持惯性强势,反向操作风险巨大。债市在2018年年底重要经济政策出台之际,可能会有一定幅度的调整。但是到了2019年一季度,经济数据难以迅速好转,债市仍然会有做多的动力。如果股市继续走低,债市也将是资本投资为数不多的合适标的。

2019年二季度,我们提醒投资者关注债市牛熊的转换。若宏观政策对经济的提振在二季度有所显现,债市又处于相对高位的水平,不排除会在此时发生方向性反转。

图4:经济驱动力数据偏弱

资料来源:Wind,中期研究院

(三)关注2019年供给高峰提前到来对债市的影响

通常来讲,二季度也将是债市供给压力增加的时点。一般来讲,国债和地方债在二季度开始大量发行。不排除地方专项债的发行高峰提前到二季度甚至是一季度,这也是需要考虑的重要因素。市场传言明年债券市场可能在1月份即将迎来地方债发行高峰,我们认为可能性不大,但一季度后期全国“两会”之后,地方债增量发行的可能性是较大的。

地方债发行规模可能会增加,专项债可能会大增,达到2万亿元,甚至2.3万亿元规模。2018年的8—9月是地方专项债发行高峰,供给压力造成了国债期货连续两个多月的回调。2019年地方专项债对期债的冲击仍然值得警惕,若地方专项债提前进入发行高峰,投资者需提前做出应对准备。

从债券的牛熊周期来讲,债券的牛市最多持续一年左右,持续到两年的情况较为少见,周期性因素也可能影响投资者心理和情绪的转变。股市的表现也会对债市牛熊转换的时点产生提前或推后的影响。若股市明年提前好转,债市牛熊转换提前发生的概率会增加。若股市迟迟难以扭转疲弱走势,债券UU快三走势图牛熊转换的时点也可能向后延迟。

图5:8-9月地方专项债发行高峰造成国债期货价格连续回调

资料来源:Wind,中期研究院

(四)“宽信用”效果决定债市牛熊转换节奏

财政货币政策层面,明年可能出现力度和创造性双双提升的局面。明年的政策亮点和重点倾向于财政政策,减税降费可能占据很大视野。货币政策大概率保持合理充裕,更加注重结构调整。如何让民营企业、小微企业获得融资或是政策重点。

财政政策力度或上升,一般公共预算赤字突破3%概率较大,有可能在3.2%左右。财政政策工具方面,预计2019年减税降费的规模还会在1万亿元左右。进一步降低所得税的可能性也是存在的。减税方面对债市的影响,需要关注市场信用的扩张。若实体经济好转导致信用扩张的到来,会给债市带来调整的压力。

货币政策方面,预计央行UU快三开奖结果大概率维持中性偏宽松政策,保持流动性合理充裕。与2018年不同的是央行可能更加注重结构调整,如何让民营企业、小微企业获得融资是重点关注。再次宽松的可能性依然存在,“降准”“降息”都是可选项。2019年1月降准的可能性存在,但概率也在降低。

预期2019年国内央行可能降准两次,幅度总计0.5个百分点。“降息”方面,变动基本利率依旧较难,减低MLF利率可能会有一两次。降准和降息都有可能给债市带来短期提振。如果降准降息发生在明年一季度经济增速压力较大的情况下,可能会增强债市的偏强走势,扩大期债价格的上行空间。

财政货币政策传导机制能否成功疏通,是债市牛熊转换的关键一环,若疏通受阻,市场仍将偏好利率债,国债收益率继续下行,若疏通成效显著,则市场将偏向高等级信用债,国债UU快三官网收益率下行有限,甚至不排除出现小幅上行。

三、交易策略

趋势判断:债券市场走过了气势如虹的2018,站在2019年的迷局之前:世界面临百年未有之大变局,外部环境风云突变,中国经济面临增速下行压力,各种力量正在巅峰角逐:中美贸易摩擦加剧VS国内对冲政策;国内经济增速下行压力vs决策层稳定经济的决心;货币政策维持相对充裕vs地方债增发供给冲击。2019年债券市场将于这些矛盾相向而行,不确定性可想而知,我们仅能从几条主要的、较为确定的因素去推导债市2019年的各种可能性。

若仅考虑经济政策基本面和供给因素,我们对于明年债市的基本判断为:

一季度由于经济下行压力较为明显,国债期货惯性偏强概率较大,值得注意的是,若国债和地方债提前发行,可能会造成期债强势进程放慢甚至月度级别的扭转。

二三季度,政策托底效果有望在经济数据上有所体现,经济下行压力略有缓解,叠加地方债大量发行,结构性货币政策在宽信用方面可能取得实质进展,期债或进入震荡期,不排除偏弱的可能。

四季度,不确定性较大,地方和专项债供给压力可能有所减弱,宏观数据反弹空间预计不会高于2018年四季度,美元加息周期结束,期债可能会出现一定的反弹。

中美贸易摩擦、地方债发行高峰时点、宽信用效果显现,这三个因素将是2019年全年值得关注的因素,会对债市造成阶段性的冲击,甚至导致期债形成阶段性甚至长期方向的扭转。

表1:基于经济基本面和供给因素的期债走势判断

资料来源:中期研究院

总之,期债从年初强势持续至今,收益率到了考验交易水平的的点位,十年期国债收益率为3.35左右。目前的位置,可能是未来一年的中枢水平,向上向下皆有空间。建议投资者密切关注中美贸易关系、国内经济增速、财政货币政策三条逻辑主线。关注明年二季度前后债市牛熊转换的可能性,提前准备好各种形势下的应对策略。

推荐指数:四颗星。

2019年国债期货的风险点

风险点:宏观经济数据异常波动,中美贸易战再度激化,扩信用导致债市违约风险上行。

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